强势人民币之痛加剧 明年将大概率对美元贬值

北京(CNFIN.COM /XINHUA08.COM)--20日，中信证券研究部发布研报认为，人民币实际有效汇率已被高估6%左右，因为短期升值压力持续，高估程度将上升，随着“强势货币之痛”逐步加剧，预计明年人民币对美元贬值是大概率事件。

中信证券指出，人民币比传统汇率指数显示的更强势。传统汇率指数只反映人民币相对于贸易伙伴的价格竞争力，忽略了竞争对手货币汇率的变化。为此我们编制了第三方有效汇率，来反映我国出口价格相对于竞争对手的竞争力。人民币有效汇率指数自2011年以来升值30%，而同期第三方有效汇率对美元贬值20%以上，人民币对美元则不降反升，说明人民币汇率比传统有效汇率指数显示的还强，对出口的影响也比传统汇率指数显示的更大。

而美元升值压力持续，欠灵活的汇率机制意味着人民币下半年将更加强势。美国经济持续复苏，美联储加息渐行渐近，美元升值压力持续，而大部分中国竞争对手将面临增长下行压力，其货币贬值压力或进一步上升。主要贸易伙伴包括欧元区和日本的货币也因增长仍然较弱、货币宽松，而继续面临对美元的贬值压力。预计人民币实际有效汇率至年底或升值5%，加上第三方有效汇率贬值，或将拖低GDP增速0.3-0.4个百分点。

亚洲金融危机期间人民币对美元保持不变，但我国经济增长在较短时间内强劲恢复的经验难重复。与90年代末相比，现在人口红利拐点已过，利率自由化使得资金成本相对上升，加上重工业产能过剩问题严重，靠低成本支撑经济增长，用内需抵消出口的负面影响的经历难以重复。

中信证券认为，强势人民币除通过贸易直接影响我国经济增长之外，还通过两个间接渠道加剧经济下行压力。首先，根据货币政策独立性、资本自由流动和汇率稳定的“不可能三角”理论，欠灵活的汇率体制亦将限制我国货币政策空间。虽然我国仍然存在资本管制，但资本进出已比从前容易很多，对美元相对固定的汇率机制会制约货币政策放松幅度，导致经济下行压力不能得到较好缓解。其次，强势人民币亦加剧国内通缩压力，从而推高实际融资成本。人民币实际有效汇率每升值1%，会带动我国CPI通胀率下降0.1个百分点左右。

人民币实际有效汇率已被高估6%左右，因为短期升值压力持续，高估程度将上升，随着“强势货币之痛”逐步加剧，预计明年人民币对美元贬值是大概率事件。出于多种原因，预计下半年人民币对美元将继续保持大致稳定。但汇率长期偏离均衡值对经济的伤害将日益明显，让人民币适当贬值向均衡汇率回归，更有利经济稳定发展，而经济健康发展也有利于货币国际化。

中信证券指出，需要关注人民币走势对行业与市场的含义。下半年人民币实际有效汇率持续升值对出口依存度较高的行业的利润挤压大，包括仪器仪表及文化办公用机械制造业，纺织服装业，通信设备、计算机及其他电子设备制造业，以及木材加工及家具制造业。出口依存度较低、中间投入品进口依存度较高的行业，以及某些服务业，将从强势人民币中受益，主要包括燃气生产和供应业，石油加工、炼焦及核燃料加工业。明年人民币启动贬值之后，各行业受益受损的情况将与人民币升值时的情形相反。另外，在人民币贬值的情况下，适当增持美元资产是个合理选择，建议关注美元资产走势。